今年以来市场持续分化，基金业绩表现差异很大，对我们的投资有什么启示？进入四季度，部分前期经历了震荡调整的高景气成长赛道，如新能源板块，近期又重新吸引市场的关注。对于今年以来市场的变化以及近期市场的热点，上投摩根投资总监杜猛主要观点如下：

一、关于市场

1、今年市场的分化非常大，不像过去两年，基本上持有大白马股，基金可能就有比较好的一个表现。今年市场基金收益方差很大，基金首尾之间业绩差异非常大，如果持仓结构与今年的主导行情不符，可能就是负收益甚至是比较大的负收益。为什么会发生这样一个状况呢？我们看到过去两年市场的发展史，从2018年开始无风险收益率下行之后，很多长期资金进入到股票市场，这些长期资金过去两年，对A股市场的这些核心资产进行了一个重新定价。像医药、消费为代表的这些公司，过去两年的上涨主要依靠提估值，估值提升可能占到过去两年涨幅当中的50%甚至更大的一个贡献比例。

而今年，估值提升的过程基本上就结束了，而估值是不是与业绩增长相匹配就更加重要。我们回顾今年核心资产的大幅下行，其实可以看到，大部分的原因并不是在于贵不贵，或者是PE高不高，而是来自于其业绩增速是否和它的估值相匹配。例如部分“宁组合”中的公司， PE也是很高的，当时也是划分在核心资产当中，他们在今年的表现仍然是非常好的。为什么会出现这样一个状态？其实就是因为他们的估值跟业绩增长是相匹配的，虽然估值高，但是我们可以看到未来两年、三年的业绩增长还是非常快的，能够跟得上估值的变化。这是今年市场比较明显的一个特征。

2、所以，今年我们在投资上进行了市值的下沉。过去两年（2019、2020年）市场主要的关注点都是在大市值的股票上，很多中小市值公司基本上没有人关注，这些公司大部分都集中在制造业里面。随着经济的发展，包括政策的驱动，很多中小市值的股票在今年年初非常有吸引力。过去两年没人关注的这样一些板块或者一些公司，在今年重新获得了市场的关注，其实也是来自于它的估值是不是与它的这种增长相匹配。

3、展望2021年最后一个季度以及2022年，甚至更长一段时间，A股市场整体估值仍在合理范畴，仍然能寻找到估值和业绩增速匹配的公司。因此，后续我们会持续严格选择那些长期景气上行，估值和增长匹配度较高的公司进行中长期投资，以估值和盈利增速匹配、性价比为第一考量。

二、关于行业

1、消费、科技和医药，是我们觉得未来市场空间最大的三个方向，当然传统行业里面仍然也会有机会，但是从阿尔法的选择角度上讲，我们还是喜欢在消费医药和大科技之中选股。我们在对行业进行研究的时候，会对很多行业进行一个未来3年到5年行业供求变化的判断，就是大概在未来的3年到5年行业的景气度如何，尤其是要去判断需求的变化。如果我们看到这个行业需求的变化是一个迅速上升的阶段，那么这个行业就将会是我们投资的一个重点行业。所以我们目前重点关注的方向，包括新能源、电动车、半导体、高端装备、新材料等等新兴产业领域，也包含医药板块和创新赋能的传统产业。例如，虽然今年医药板块整体因为估值依然偏高，性价比不凸显，但其中的CXO行业，始终保持很高的盈利增速；一些化工新材料板块，有中期清晰的需求量增逻辑，但供给受限，行业格局很好的，对这些方向我们都有着持续关注。

2、近期监管层密集释放碳达峰碳中和工作相关信息，包括出台“双碳”顶层文件。我们认为，过去20年，中国的经济周期其实是一个房地产周期，但是目前来看，房地产周期可以说基本上是结束了。从政策导向可以清晰的看到，下一个周期，将是能源周期，而且这个能源周期是一个新能源周期，依靠新能源来拉动经济能源结构的调整，来拉动经济的发展。投资要紧跟经济周期或者经济结构的变迁，过去20年，需要跟上房地产的发展，过去10年，是互联网的发展，未来10年，可能就是能源的发展，所以我们需要紧紧跟住产业的变化，把握能源周期下新能源产业的投资机会。因此，站在当前时点和从产业周期的角度看，光伏和电动车仍然处在产业的起步阶段。

3、我们看到2020年以来，公募基金持续拥抱新能源产业链，配置比例持续扩张，市场有投资者担心会不会存在交易拥挤而导致股价大跌的问题。我们认为，出现问题的最根本因素，主要都是来自于行业的景气度和业绩出了问题，从来没有因为买多了出问题，买多了最多的影响在于可能会有波动，而波动更多来自于心理的因素。真正出问题都是来自于行业景气度出了问题，包括今年大白马股所谓的股价大跌，最根本原因都在于业绩增速不达预期，或者是业绩跟估值不相匹配，仅因为交易拥挤就导致出现股价大变化的情况我们认为较难出现。所以我们现在应该关注和跟踪的是光伏、电动车是不是真的贵了，估值是不是跟业绩增长不相匹配了。而我们站在现在这个时间看，整个产业链明年的估值都还是挺合理的。