《金基研》云灵/作者 杨起超 时风/编审

秉承“一体化建设、循环式链接”宗旨，安徽华塑股份有限公司（以下简称“华塑股份”）定位坚持以多元化原料为基础，以氯碱化工为核心，以高端化工新材料和精细化学品为两翼，不断延伸产业链条，优化产品结构，着力构建主业突出、上下游产业链紧密结合、多产业融合的产业格局，努力将自身打造成为行业一流的绿色低碳创新型氯碱化工企业。

诚如其言，2021年三季度，华塑股份的营业收入已超过2019年全年；净利润增长提速，增幅达57.42%。拉长时间看，华塑股份主营业务突出，毛利率连续高于同行业可比公司毛利率均值，具有良好的盈利能力和持续发展能力。不止如此，华塑股份强化内部经营管理，不断降本提质增效的同时，兼顾安全生产与环境保护。而且，华塑股份销售额超三千万元以上的客户占比高且稳定，市场信誉良好。此番上市，华塑股份募集资金投向氯碱行业及其上下游，助力其实现产品多样化。未来随着募投项目的实施，华塑股份盈利能力及市场竞争力有望继续增强。

一、产品下游应用领域广泛需求持续提升，政策支持行业健康、稳定发展

氯碱行业作为基础原材料工业，产品有聚氯乙烯、烧碱、液氯、合成盐酸、漂白消毒剂、氯化石蜡、氯化聚合物、农药、耗碱/氯精细化学品原料以及中间体等10多个大系列。

其中，聚氯乙烯（PVC）、烧碱属于氯碱行业的重要产品，应用范围广泛。

譬如，聚氯乙烯（PVC）、烧碱广泛应用于化工、轻工、纺织、建材、农业、医药、冶金、石油、电力、国防军工、食品加工等领域，对国民经济的平衡与发展起到极为重要的作用。

聚氯乙烯是国内五大通用树脂中产量最大的产品，广泛应用于管材、型材、薄膜、电线电缆、地板革等。聚氯乙烯树脂在生产和使用方面相较于传统建筑材料更为节能，是国家重点推荐使用的化学建材。国内聚氯乙烯主要用于与房地产相关的管材、型材的生产；2019年管材、型材对PVC的需求占比达到53.5%。

近年来，随着国内经济快速发展，对PVC需求量不断增加，国内PVC产量总体保持稳定增长。

据中国氯碱工业协会数据，2009-2019年，国内PVC表观消费量分别为1,055万吨、1,228万吨、1,363万吨、1,373万吨、1,540万吨、1,587万吨、1,603万吨、1,630万吨、1,771万吨、1,889万吨、2,027万吨。

据中国氯碱工业协会数据，2009-2019年，PVC行业开工率分别为51%、55%、60%、56%、62%、68%、69%、72%、74%、78%、80%，PVC产量分别为916万吨、1,130万吨、1,295万吨、1,318万吨、1,530万吨、1,630万吨、1,609万吨、1,669万吨、1,790万吨、1,874万吨、2,011万吨。

据中国氯碱工业协会数据，2019年，国内聚氯乙烯现有产能为2,518万吨（其中包括聚氯乙烯糊状树脂119万吨），同比实现114万吨的净增长。

叠加2018-2019年，国内PVC市场价格波动幅度收窄，反映出PVC行业逐渐向成熟理性发展。

无独有偶，国内烧碱行业下游消费领域与国民生活紧密相关，随着国民经济的持续增长，烧碱下游行业需求持续提升。

据中国氯碱工业协会数据，2010-2019年，国内烧碱表观消费量分别为1,935万吨、2,252万吨、2,492万吨、2,648万吨、2,980万吨、2,852万吨、3,094万吨、3,214万吨、3,276万吨、3,357万吨。

目前国内烧碱的下游消费分布中，氧化铝是需求最大的行业领域，中国是世界最大的氧化铝生产国，氧化铝产量的增长将进一步带动其对烧碱需求量的提升。

烧碱作为国民经济上游基础工业原料，下游应用范围广泛，在石油精炼、纺织纤维、化学试剂、造纸和印染等领域都有应用。其中，2019年国内烧碱下游产业占比最大的是氧化铝，占比高达32%，其他下游造纸和印染需求基本保持平稳，化工、石化领域由于整体利润空间回升，其产能增加，进而加大了对氯碱的需求。

当前，国民经济的稳步发展、产业政策的引导支持、下游市场需求持续稳定增长、国家“一带一路”战略的强力推进，以及进口固废管理日趋严格的利好因素，将驱动着氯碱行业持续发展。

例如，为提高氯碱行业整体竞争力，降低能源及原材料消耗，实现可持续发展，国家不断出台产业政策，引导行业健康、稳定地发展。

2015年以来，相关部门陆续出台一系列政策，鼓励国内氯碱生产企业研发、生产高性能聚氯乙烯等新技术环保型材料。2019年，发改委颁布《产业结构调整指导目录（2019年本）》（发展改革委令2019第29号），鼓励零极距、氧阴极等离子膜烧碱电解槽节能技术、废盐酸制氯气等综合利用技术的开发和应用。同时，一系列产业政策措施的出台，严格限制氯碱等行业的产能增加，并从安全、环保等多个领域规范和引导氯碱行业的发展，为行业内现有氯碱企业创造了更为有利的发展环境。

目前，国家倡导“以塑代木、以塑代钢、以塑代塑和以塑代铝”政策，鼓励使用并积极推广包括PVC塑料制品等新型化学建材，保证了下游产业需求的持续稳定增长。随着技术进步和装置升级，PVC及其衍生产品已经开始朝着高性能化、工程化和绿色化发展，应用范围扩展到包括农业制品、医疗器械、生活用品在内的多个方面，因此其市场需求将持续增长。

二、行业布局日趋合理集中度提升，PVC产能位居行业第7位规模优势显著

化学原料及化学制品制造业行业发展状况与国民经济宏观形势密切相关。随着国家近年来供给侧改革的实施和深化，落后低效产能和环保不达标的企业先后被置换和淘汰，越发严格的产业进入标准和环保监管力度也限制了低质量无序产能的发展，有效促进了企业基本面持续改善，经营情况及利润水平稳步提升。

2018年以来，供给侧改革与环保监管对化学原料及化学制品制造业行业的影响逐渐显现，行业整体经营情况日益规范成熟，行业利润水平趋于平稳发展。

整体而言，国内PVC行业布局正朝着日趋合理的方向发展，集中度相对较低的局面得到明显改善。

中国氯碱工业协会统计数据显示，截至2019年末，国内具有PVC产能的企业数量为73家（包含具有闲置产能的企业）。

从地区分布上看，现有73家PVC生产企业分布在21个省市、自治区及直辖市，平均规模为34万吨。

从企业规模结构来看，2019年，国内年产量超过百万吨级的聚氯乙烯生产企业共计3家，产能占比从2018年的16.8%上升至17.4%；规模在50万吨-100万吨/年的聚氯乙烯生产企业共计9家，产能占比从2018年的16.2%上升至23%；规模在30-50万吨/年的企业数量则有所减少。以上规模企业产能占比由2018年的79.4%增长至2019年的81.5%。

即是说，以上规模企业已成为国内聚氯乙烯行业的主要组成部分。此外，产能规模低于30万吨/年的企业不断减少。

值得一提的是，截至2019年末，国内产能排名前10位的聚氯乙烯生产企业累计产能占国内总产能的42.3%。其中，华塑股份聚氯乙烯生产能力已位居行业第7位，总产能64万吨。

同样地，烧碱行业内企业数量减少，单个企业平均规模进一步提高，行业集中度提升。

中国氯碱工业协会统计数据显示，2010年，国内烧碱生产企业176家，总产能为3,021.1万吨，企业平均产能为17.2万吨。到2019年，国内烧碱生产企业161家，总产能为4,380万吨，企业平均产能为27.2万吨。

从企业的产能分布情况来看，2019年，50万吨/年及以上的烧碱企业从2010年的7家增至20家，占比达34.2%；产能规模10万吨/年以下的烧碱企业数量从2010年的61家降至21家，产能占比仅2.8%。

且近年来，由于退出产能增多，产能增速放缓，行业开工情况略有好转，整体开工率保持在80%左右。中国氯碱工业协会数据显示，2019年，国内烧碱行业开工率达到79%，总产量为3,464万吨。

值得注意的是，华塑股份目前已初具年产48万吨烧碱的能力，具备规模优势。

三、主营业务突出业绩持续向好，盈利能力和持续发展能力不俗

作为长三角地区大型氯碱化工企业，规模优势明显的华塑股份业绩稳步提升，2021年前三季度的营收已超过2019年全年，净利润增长提速。

据东方财富Choice数据，2018-2020年及2021年1-9月，华塑股份的营业收入分别为43.79亿元、45.68亿元、50.81亿元、45.81亿元，2019-2020年及2021年1-9月分别同比增长4.31%、11.22%、27.7%。

2018-2020年及2021年1-9月，华塑股份的净利润分别为4.13亿元、5.01亿元、6.13亿元、5.85亿元，2019-2020年及2021年1-9月分别同比增长21.14%、22.55%、57.42%。

与此同时，华塑股份毛利率企稳，连续高于同行业可比公司毛利率均值。

据东方财富Choice数据，2018-2020年及2021年1-9月，华塑股份的销售毛利率分别为30.1%、31.17%、29.01%、27.98%。

同期，华塑股份同行业可比公司中泰化学、君正集团、鸿达兴业、亿利洁能的平均销售毛利率分别为26.25%、24.96%、20.96%、25.24%。

值得一提的是，华塑股份预计2021年度实现营业收入62.73亿元至76.66亿元，同比增长23.46%至50.89%；预计2021年度实现归属于母公司股东的净利润7.39亿元至9.03亿元，同比增长20.46%至47.23%；预计2021年度实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润7.52亿元至9.2亿元，同比增长24.96%至52.73%。

具体来看，最近三年，华塑股份利润主要来源于主营业务利润，其他业务、营业外收支对利润影响不大。

据东方财富Choice数据，2018-2020年及2021年1-9月，华塑股份主营业务收入分别为43.66亿元、45.49亿元、50.69亿元、45.72亿元，占营业收入的比例均超过99%。

此外，华塑股份其他业务收入主要为废料出售、包装袋销售等收入。

从产品方面来看，华塑股份主要产品包括PVC、烧碱、灰岩、电石渣水泥、石灰等。其中，因二期项目投产，华塑股份2020年PVC的产量、销量齐升。

2018-2020年及2021年1-6月，华塑股份的PVC产能分别为46万吨、46万吨、59.5万吨、32万吨，产量分别为42.48万吨、43.33万吨、57.57万吨、26.7万吨，产能利用率分别为92.35%、94.19%、96.75%、83.43%。

同期，华塑股份的PVC销量分别为42.57万吨、43.32万吨、57.52万吨，2019-2020年分别同比增长1.76%、32.76%，销售收入分别为24.65亿元、25.48亿元、32.82亿元、20.02亿元，2019-2020年分别同比增长3.34%、28.83%。

上述表明，华塑股份主营业务突出，具有良好的盈利能力和持续发展能力。

四、具备资源和能源禀赋优势，氯碱化工一体化循环经济体系凸显综合竞争力

影响华塑股份营业成本的主要因素，包括原材料及能源的采购价格、生产过程成本的节约以及企业运营成本的控制。

首先，丰富的资源和能源禀赋优势，显著降低了华塑股份生产成本，华塑股份竞争优势明显。

实际上，华塑股份主要从事以PVC和烧碱为核心的氯碱化工产品生产与销售，业务涵盖原盐及灰岩开采、煤炭发电及电石制备、PVC及烧碱生产和“三废”综合利用等，构建了氯碱化工一体化循环经济体系。

资源和能源禀赋方面，华塑股份自身拥有盐矿、电石灰岩矿等重要的上游原料资源，能够长期支撑其持续稳定发展；邻近“两淮”地区丰富的煤炭资源，有利于资源就地高效利用和转换；拥有自备热电厂，可保证其持续平稳生产，也为自身提供了低成本动力。

自成立以来，华塑股份便致力于循环经济与资源综合利用，依托自身拥有的优质电石灰岩和原盐资源优势，以及“两淮”地区丰富的煤炭资源，采用先进、高效、清洁的生产工艺，建成了以PVC、烧碱为核心的“矿—煤—电—氯碱化工—‘三废’综合利用”的一体化循环经济体系。

具体看华塑股份循环经济体系：

（1）自备电厂提供电力和蒸汽；

（2）制盐单元将来自原盐矿的卤水送入制盐装置生产原盐，原盐经输送带送入化盐池得到盐水，精制后送入电解单元生产烧碱和氢气、氯气，氢气、氯气经过合成装置得到氯化氢，作为下游氯乙烯生产原料；

（3）优质电石灰岩送入电石厂石灰装置用于生产石灰，石灰与焦粒、兰炭混合送入电石装置生产电石；

（4）电石送入乙炔装置进行水解反应生产乙炔气，乙炔气和烧碱装置生产的氯化氢合成氯乙烯单体（VCM），再经聚合装置生产聚氯乙烯（PVC）；

（5）乙炔装置产生的电石渣、电石装置产生的废渣及热电锅炉排出的炉渣及粉煤灰作为原料生产水泥。

同时，华塑股份配套公辅装置和水处理装置，实现循环综合利用。整个循环经济体系能够实现资源和能源充分、高效利用，降低生产成本，并且有效降低废弃物排放，符合国家能源环保政策。

值得注意的是，目前市场上成熟的PVC生产工艺主要包括两种，一种是华塑股份采用的电石法PVC，主要原材料为原盐、电石灰岩、焦炭、兰炭等；另一种是乙烯法PVC，主要原材料为石油。目前国内聚氯乙烯的生产以电石法为主，因为国内的资源特性是“少油多煤缺气”，缺少石油，但煤电丰富，而煤电是电石法的主要能源。

而烧碱生产工艺主要有隔膜法和离子膜法两种，隔膜法与离子膜法主要工艺路线基本相同，但是华塑股份采用的离子膜法相比于隔膜法具有明显的节能环保优势，国内目前已基本淘汰隔膜法烧碱生产工艺。

即是说，华塑股份构建了完整的循环经济产业体系，降低了生产成本，减少了废弃物排放，实现了经济效益、社会效益和环境效益的有机统一，在资源、成本、技术、规模、环保等多个方面具有较为明显的综合竞争优势。

五、强化内部经营管理不断降本提质增效，质量控制、安全生产与环境保护兼顾

结合前述，华塑股份生产PVC的主要原材料为电石灰岩、原盐、兰炭、焦粒，生产烧碱主要原材料为原盐；PVC和烧碱的主要能源均为自备电厂通过燃煤产生的电力。

其中，华塑股份拥有灰岩矿、盐矿及自备电厂，可以满足目前生产经营对原盐、电石灰岩以及电力的需求。华塑股份对外采购的主要原材料为发电用混煤、兰炭、焦粒等。

值得注意的是，焦粒和兰炭是生产电石的主要原材料，功能相近。因兰炭价格低于焦粒价格，华塑股份不断调整生产工艺，对兰炭和焦粒的配比进行改进，兰炭使用比例逐渐增大。且近年来华塑股份逐年扩大兰炭的采购量，并相应减少了焦粒的采购量。

管理方面，华塑股份管理团队及核心员工均长期从事经营管理、安全生产、质量管控、技术研发及产品销售工作，积累了丰富的行业经验。华塑股份抓住国企改革“双百行动”试点企业的有利契机，进一步深化改革，建立职业经理人制度和目标利润责任制，开始推行经理层成员契约化管理，实行业绩与薪酬挂钩的激励考核机制，激发内生动力。

其一，报告期内，华塑股份通过经营积累和增资扩股引入外部投资者筹集资金偿还了部分债务，资产负债率逐步降低，财务状况持续向好。

据东方财富Choice数据，2018-2020年及2021年1-9月，华塑股份的资产负债率分别为75.69%、60.51%、51.01%、41.72%。

其二，因地处华东地区，邻近主要消费市场，产品运输相对便利，华塑股份的销售费用率低于同行业可比上市公司。

区位优势上，华塑股份地处经济高度发达和工业雄厚的长三角地区，该区域内能源、化工、冶金、汽车制造、建筑、轻工等产业规模雄厚，对氯碱等基础原材料产品市场需求旺盛。

据东方财富Choice数据，2018-2020年及2021年1-9月，华塑股份的销售费用率分别为1.57%、1.88%、0.29%、0.2%。

同期，华塑股份同行业可比公司中泰化学、君正集团、鸿达兴业、亿利洁能的平均销售费用率分别为4.19%、4.01%、1.01%、1.15%。

可以看出，华塑股份近年来发展规模经济和循环经济，推行节能降耗和技术改造，不断提升工艺技术水平，同时强化内部经营管控，努力控制营业成本。

另一方面，华塑股份已于2015年通过ISO9001质量管理体系认证，并取得了现行有效的质量管理体系认证证书，其主要产品严格执行国家标准和企业标准，并通过了相关质量管理部门的质量检测。

且华塑股份制订了《质量手册》、《质量标准》等完善的质量管理及考核制度，从质量目标、质量体系记录、原辅材料质量、过程质量、配方质量、成品质量、产品防护、检验及质量改进等方面对各级部门和岗位的职责予以了明确。华塑股份各部门及下属公司严格落实质量管理体系规定，及时组织原辅材料的验收和各类产品出厂检验工作，对过程控制的技术进行监督考核，做好产品的内部防护工作与售后工作。华塑股份积极开展QC小组活动，通过现场持续改进，不断提升产品质量。

不仅如此，华塑股份建立完善安全生产管理与责任考核制度、着力构建安全生产长效机制、全面夯实安全基础管理、强化危险化学品等危险源的监督管理、积极开展安全生产培训工作。

2018-2020年及2021年1-6月，华塑股份的安全生产投入分别为4,077.03万元、4,676.35万元、2,698.48万元、1,544.66万元。

除此之外，华塑股份一直高度重视环境保护工作，推进清洁生产和走循环经济之路，建设了大气污染防治设施、水污染防治设施、噪声污染防治设施、固体废物污染防治设施等环保设施并制定了《关键环保设施运维管理规定》，提高环境保护设施的运行质量，强化各级人员的环保意识。

2018-2020年及2021年1-6月，华塑股份的环境保护投入（含提标改造工程）分别为2.5亿元、2.01亿元、1.38亿元、0.76亿元。

而且，华塑股份表示将持续完善公司内控制度和业务流程，坚持对标行业先进企业，深入推进内部市场化管理，加强全员全过程全方位的成本管控，不断降低生产成本；加强与银行等金融机构的合作联系，拓展融资渠道，合理运用股权、债权融资工具，优化债务结构和期限，有效降低公司财务费用；坚持项目投资安全经济技术一体化论证，规范董事会、股东大会决策程序，确保投资项目取得预期的经济效益、社会效益；抓住公司作为国企改革“双百行动”试点企业的改革契机，进一步深化公司改革，建立职业经理人制度和目标利润责任制，推行经理层成员契约化管理，实行业绩与薪酬挂钩的激励考核机制，稳步提升经营管理水平。

六、客户合作稳定美誉度提升，募资全面优化产业结构盈利能力有望继续增强

观其背后，华塑股份始终坚持科技创新与产品研发，已建立起完善的技术研发和自主创新体系，拥有一批经验丰富、创新能力强、专业构成合理的研发专业技术人才。

华塑股份系高新技术企业，建有院士工作站和省级氯碱化工工程技术中心，形成了产学研深度融合的技术创新体系；目前已获得授权专利140项，其中发明专利26项。且华塑股份着力打造智能化工厂，生产过程高度自动化、信息化，并已成为安徽省信息化与工业化融合示范企业。

经过多年的技术提升和市场开拓，华塑股份的氯碱产品质量及服务获得了下游客户一致认可，已与一大批行业下游知名企业建立了长期稳定的合作关系，在原有产品的市场推广和新产品导入方面积累了丰富的市场经验和良好的市场信誉。

观华塑股份合作客户情况，其销售额超三千万元以上的客户占比高且稳定。

2018-2020年，华塑股份销售金额3,000万元以上的客户数量分别为39家、43家、45家，销售收入占比分别为66.87%、69.94%、70.05%，该类客户数量稳定，各年增减波动小；销售金额3,000万元以下的客户数量分别为383家、418家、404家，销售收入占分别为33.13%、30.06%、29.95%，该类客户数量较多，整体逐年增加。

且华塑股份2020年入选《安徽省新型冠状病毒感染肺炎疫情防控重点保障企业名单》（第一批），并先后获“中国石油和化学工业企业文化建设先进单位”、“安徽省商标品牌示范企业”、“安徽省2018年度制造业综合实力50强企业”、“安徽十大优秀创新企业”、“安徽省节能工作突出贡献单位称号”等诸多荣誉，自身品牌知名度、美誉度不断提升。

值得关注的是，华塑股份将在巩固提升氯碱化工产业的基础上，优化现有产品结构，向高端化、多元化、精细化发展，进一步增加产品技术含量，提高产品附加值。

本次上市，华塑股份募集资金投向氯碱行业及其上下游，生产CPVC、固碱、偏硅酸钠等产品，助力其实现产品多样化，以满足市场的需求，提升市场占有率，增强自身市场竞争力。

具体来看，华塑股份拟使用募集资金14.02亿元，分别用于“2*300MW热电机组节能提效综合改造项目”、“年产20万吨固碱及烧碱深加工项目”、“年产3万吨CPVC项目”等。

在“2*300MW热电机组节能提效综合改造项目”上，华塑股份拟运用募集资金3.43亿元，实施其热电厂#1、#2机组节能提效综合改造项目，以达到节能降耗、降低发电成本、提高经济效益的目的。该项目建成后，预计每年可以节约成本4,949.69万元，经济效益好。

在“年产20万吨固碱及烧碱深加工项目”上，华塑股份拟运用募集资金2.59亿元，建设年产20万吨固碱生产装置及年产10万吨五水偏硅酸钠生产装置。其中固碱生产装置由四套相同的5万吨/年产能的装置构成；五水偏硅酸钠由8.5万吨/年粉粒晶体五水偏硅酸钠、1.5万吨/年颗粒状优质五水偏硅酸钠组成。该项目建成后，预计实现年均营业收入7.25亿元，年均利润总额4,808万元，项目税后内部收益率为17.89%，税后回收期为6.03年，盈利能力强，经济效益好。

不止如此，“年产20万吨固碱及烧碱深加工项目”还有利于华塑股份产品储存和销售、有利于其延伸产业链。

液碱是一种强腐蚀性危险化学品，需采用不锈钢储罐储存，储存条件要求苛刻；受限于相对固定的销售半径范围，在重大节日期间液碱运输也会受到管控。固碱便于储存，只需常用仓库即可储存，受销售半径影响较小。“年产20万吨固碱及烧碱深加工项目”项目实施则有利于烧碱产品储存运输，扩大产品销售半径。

加之目前，华塑股份已有年产48万吨离子膜烧碱生产能力，距离华塑股份40公里的安徽省凤阳县具有丰富石英砂资源，开发潜力巨大。“年产20万吨固碱及烧碱深加工项目”利用华塑股份附近优质石英砂资源和公司自产烧碱产品为原料生产优质五水偏硅酸钠产品，有利于其延伸氯碱下游产业链，提高产品附加值。

此外，在“年产3万吨CPVC项目”上，华塑股份拟运用募集资金4亿元建设3万吨/年CPVC项目。CPVC是SPVC经过氯化改性制得的一种介于橡胶和塑料之间的新型高分子弹性体材料，能够有效提高SPVC的使用温度、耐化学稳定性、抗老化性及阻燃消烟性。该项目建成后，预计实现年均营业收入2.93亿元，年均利润总额5,439万元，项目税后内部收益率为14%，税后回收期为7.9年，盈利能力强，经济效益好。

综合来看，华塑股份已形成的质量品牌优势和战略客户资源为此次募投项目的顺利实施提供了扎实的市场储备。而其拥有的研发人才及技术储备为此次募投项目的顺利实施提供了有力的技术保障。

就华塑股份此番上市的募投项目而言，CPVC属于新型合成材料，在橡胶工业中属于高性能产品；固碱便于储存、运输，有利于增加销售半径，扩大市场份额；偏硅酸钠属于氯碱下游产业链延伸产品，有利于进一步提高产品附加值。未来，华塑股份有望实现产业结构的全面优化。