《金基研》风吟/作者 杨起超 时风/编审

2020 年以来，疫情在全球爆发，持续冲击全球经济，面对复杂严峻的形势，国内统筹推进疫情防控和经济社会发展，及时出台规模性纾困政策，顶住了巨大的下行压力，实现了恢复性增长。国内经济快速复苏带动钢铁需求显著增长，钢铁消费强度不断攀升，对上游铁矿行业的带动作用增强，拉动铁矿石消费强劲增长。

作为国内规模大的铁矿石采选企业内蒙古大中矿业股份有限公司（以下简称“大中矿业”），凭借多年积累的采选技术优势和丰富的矿产资源优势，近年来发展迅速，其业绩和盈利水平保持增长。

2021年一季度，大中矿业营收为7.33亿元，同比增长68.75%；净利为3.52亿元，同比增长542.88%。此外，大中矿业的主要产品铁精粉“产销两旺”，且随着普氏指数的上升，铁精粉的均价也随之提高。值得一提的是，在发展的同时，大中矿业秉承资源节约和循环利用的矿山开采理念，强化环境保护，目前，已有两矿被同时评为国家级绿色矿山。

一、行业高景气普氏指数走高，钢铁消费强度攀升拉动铁矿石消费增长

铁矿石采选行业是钢铁产业发展的重要上游产业，钢铁产业是国民经济发展的重要基础产业，因此铁矿石采选行业对国民经济发展起着至关重要的作用。

由上图可以看出，铁矿采选业的发展受到钢铁行业和其他下游行业的影响，生铁、粗钢和钢材的产量直接决定铁矿石的需求量。

2015-2020年，中国钢材销售量分别为56,474万吨、56,383万吨、58,546万吨、59,663万吨、65,741万吨、73,996万吨，2016-2020年分别同比增长-0.2%、3.8%、1.9%、10.2%、12.6%。

随着钢铁消费强度不断攀升，对上游铁矿行业的带动作用增强，拉动铁矿石消费强劲增长，支撑了铁矿石市场的稳定运行和国内矿山的平稳发展。

据公开信息，中国铁矿石外采度已连续7年保持在80%以上，铁矿石外采度高和定价话语权弱是长期制约中国钢铁行业发展的重要问题，国产矿的“压舱石”作用未能有效发挥。

在2020年12月31日，工信部发布的《关于推动钢铁工业高质量发展的指导意见（征求意见稿）》提出，到2025年，铁、锰、铬等矿石资源保障能力显著增强，其中铁金属国内自给率达到45%以上，国内年产废钢资源量达到3亿吨，打造1到2个具有全球影响力和市场竞争力的海外权益铁矿山，海外权益铁矿占进口矿比重超过20%。

此外，铁矿石和球团不仅作为冶炼钢铁的主要原料，也是国际贸易中重要的大宗商品，其价格受到供需关系、宏观经济状况、海运价格、汇率等多方面因素影响。

而国内铁精粉价格变动与普氏指数（普氏价格指数被世界三大矿山选为铁矿石定价依据）变动呈正相关性。

2011年62%普氏指数均值为168.87美元/吨，为近十年的年均最高值，其后开始下行，4年后达到历史低点，2015年62%普氏指数均值为55.5美元/吨，其后开始逐渐上行，2020年均值为108.87美元/吨，2011-2020年十年的 62%普氏指数均值98.78美元/吨。

可以看出，铁矿石价格变动周期较长。2021年1月1日-3月15日，普氏指数均值达167.85美元/吨，已经接近历史最高年份。

当前仍处于行业高景气时期，2021年62%普氏指数均值低于近十年均值98.78美元/吨的概率较小。

作为国内规模较大的铁矿石采选企业大中矿业，抓住铁矿石价格持续走高的外部机遇，铁精粉产销两旺，球团产能重启后销售情况良好，经营业绩保持了良好的成长性。

二、主要产品“产销两旺”均价走高，产业链延伸增厚毛利

据招股书，大中矿业主营业务为铁矿石采选、铁精粉和球团生产销售、机制砂石的加工销售，主要产品为铁精粉和球团。

2018-2020年，大中矿业铁精粉的销售收入分别为14.7亿元、17.58亿元、18.58亿元，占当期主营业务收入的比例分别为96.41%、68.7%、74.94%。

同期，大中矿业的铁精粉生产量分别为243.47万吨、253.51万吨、236.13万吨，销售量分别为244.89万吨、236.92万吨、223.92万吨，产销率分别为102.75%、99.93%、99.67%。

观其价格，2020年，铁矿石价格整体处于持续走高趋势。大中矿业铁精粉销售价格变动情况与普氏指数走势一致。

2018-2020年，大中矿业铁精粉平均售价分别为600.21元/吨、742.07元/吨和829.86元/吨。

铁精粉不仅是大中矿业主营业务收入的主要贡献产品，也是大中矿业高毛利率的重要贡献产品。

2018-2020年，大中矿业铁精粉的毛利率分别为55.94%、57.45%、69%。

此外，在2018年，大中矿业球团业务重新打开销售市场，并复工复产，2019年产能利用率提升较快。2020年，受新冠疫情、球团大修等因素的影响，2020年发行人球团产销量有所下降。

2018-2020年，大中矿业球团的主营业务分别为0.55亿元、7.64亿元、5.89亿元，占当期主营业务收入的比例分别为3.59%、29.87%、23.75%。

2021年1月末，大中矿业全资子公司安徽金日晟矿业有限责任公司（以下简称“金日晟”）150万吨/年球团项目启动生产调试，预计将于2021年上半年正式投产，将新增球团100万吨销量，球团吨售价一般高于铁精粉吨售价130-230元，球团加工成本约为80元/吨，球团项目建成并投产有望增厚大中矿业2021年毛利0.5-1.5亿元。

上述关键项目的建成达产，使大中矿业持续盈利能力不断增强。

与此同时，大中矿业对生产过程中产生的废石进行了资源综合利用，一方面降低了成本，另一方面形成了新的利润来源。

2020年10月，周油坊高压辊磨湿式预选全面建成，实现了中国镜铁矿预选零的突破，大中矿业正在申请发明专利。

机制砂石是在铁精粉生产过程中产生的，本身的直接成本较低，大中矿业将机制砂石作为联产品进行成本核算，机制砂石的收入可以分摊铁精粉的成本。

2019-2020年年，大中矿业安徽矿山机制砂石的销量分别为66.7万吨、48.26万吨，产生的收入分别为3,640.6万元和2,061.33万元，平均售价分别为54.58元/吨和42.71元/吨。

2021年，安徽矿山预计新增机制砂石的产量为170万吨，新增机制砂石收入0.7-1亿元，经济效益巨大。

值得一提的是，在优质钢中，硫和磷的含量需严格控制。含硫高的钢在高温下进行压力加工时容易脆裂，而含磷高的钢在低温下可塑性和韧性均明显降低。钢中的硫和磷，主要来源于原料铁矿石。

大中矿业铁精粉含磷、硫等杂质较少，其中书记沟铁矿矿石中一氧化硫为0.12%-0.83% 、五氧化二磷为0.012%-0.154%，周油坊铁矿矿石中硫含量为0.004%-0.524%、五氧化二磷为0.017%-0.154%，是生产优质钢的理想原料。

三、业绩表现“亮眼”ROE逐年走高，现金流充裕无偿债压力

铁矿石采选业属于资金密集型行业，是否具备足够的资金实力，决定了公司的生产规模和抗风险能力，并对公司业务的持续增长具有决定性作用。

据东方财富Choice数据，2017-2020年，大中矿业实现的营业收入分别为13.76亿元、15.37亿元、25.67亿元、24.96亿元，2018-2020年分别同比增长11.72%、66.95%、-2.76%。

同期，大中矿业实现的归母净利润分别为1.34亿元、2.09亿元、4.25亿元、5.89亿元，2018-2020年分别同比增长56.62%、102.96%、38.75%。

到了2021年一季度，大中矿业实现的营业收入为7.33亿元，同比增长68.75%；实现的归母净利润为3.52亿元，同比增长542.88%。

且大中矿业在业绩大幅提升的同时，大中矿业的扣非后加权平均净资产收益率也逐年走高。

2017-2020年，大中矿业的扣非后加权平均净资产收益率分别为10.78%、15.09%、27.64%、30.63%。

在偿债能力方面，2017-2020年，大中矿业的资产负债率分别为82.47%、80.25%、77.32%、69.8%，呈下降趋势。

观其同行业上市可比公司，上市前的资产负债率与大中矿业基本相当。

上市前，山东金岭矿业股份有限公司的资产负债率为77.9%，中国罕王控股有限公司的资产负债率为63.44%。

据招股书，大中矿业称，资产负债率较高，主要是由于公司投入大量资金用于安徽周油坊和重新集铁矿的生产建设，而债务融资是主要资金来源，其中短期借款较多，导致公司资产负债率较高、流动比率和速动比率较低，但公司合并报表资产负债率在持续下降，同时流动比率和速动比例在持续改善。

1999年，大中矿业获得内蒙书记沟采矿权，当时铁矿石价格约为40美元/吨。2005年后铁矿石价格直线上升，2008年铁矿石达到155.64美元/吨的高点，同年，大石矿业走出内蒙，以27.69亿元竞拍获得周油坊铁矿和重新集铁矿矿权，安徽周油坊矿和重新集矿保有储量合计为2.7亿吨，单体矿山最大保有储量为1.5亿吨。并依赖公司的盈利及银行借款累计投入超过60亿元进行两矿建设。

获得安徽两矿后大中矿业储量翻番，安徽两矿达产后铁精粉产量翻番，大中矿业实现了资源扩张和跨区域经营。

截至2021年4月19日，大中矿业贷款余额为40.34亿元，但并不存在债务违约情况。

而2021年4月19日起至2021年各笔贷款到期前，大中矿业计划归还本金5.35亿元（其中4.6亿元还款期为2021年9月）、预计付息2.09亿元，合计7.44亿元。

大中矿业采取多种措施确保按时还本付息。一方面，大中矿业拓宽银企合作，保持充足授信并提高经营活动现金流。

截至2021年4月19日，大中矿业尚未使用的授信为9.97亿元，其中农业银行内蒙古分行3.2亿元、交通银行乌海分行1.72亿元、乌拉特前旗农村商业银行4.95亿元、光大银行呼和浩特分行0.1亿元。

且经营活动现金流为其偿债提供重要保障。在2018-2020年，大中矿业经营活动产生的现金流量净额（含票据贴现收到的现金）分别为7亿元、8.19亿元和9.44亿元。2017年至今，大中矿业累计偿还贷款本金6.91亿元、累计支付利息9.54亿元，其中2021年1月、2月偿还贷款本金1.58亿元。

按照普氏指数近十年平均值进行预测，大中矿业2021年预算经营活动现金净流量将超过15亿元。

另一方面，大中矿业与银行保持长期友好合作，各银行在2016年通过债委会等形式达成信息共享并一致行动，采取了不抽贷不压贷、降低贷款利率、借新还旧等方式给予大中矿业延续债务。且大中矿业已经逐步将部分短期借款转成中长期借款，借款期限调整后，加上还款期限在一年以上的项目贷，大中矿业中长期贷款总额为16.68亿元，占全部贷款的41%。

四、年开采原矿能力将达到1,500万吨，强化环境保护入选“国家级绿色矿山”

铁矿石是不可再生的矿产资源，故铁矿石储量直接决定了铁矿采选企业的可持续发展能力。

截至目前，大中矿业拥有内蒙和安徽两大矿山基地，经国土资源管理部门备案的铁矿石保有储量合计52,245.28万吨，约占全国查明储量的6.13‰（根据原国土资源部发布的《中国矿产资源报告（2019）》，中国查明铁矿资源储量约852.19亿吨），在独立铁矿采选企业中具有较大的储量优势。且平均品位不低于28.87%的占比为80.04%。

其中，大中矿业的主力矿山书记沟、东五份子和周油坊均属于青壮年矿山，可稳定开采年限较长。

报告期内，即2018-2020年，大中矿业来自内蒙矿山的销售收入分别为10.61亿元、18.19亿元、19.48亿元，占当期主营业务收入的比例分别为69.62%、71.09%、78.54%；同期，大中矿业来自安徽矿山的销售收入分别为4.63亿元、7.4亿元、5.32亿元，占当期主营业务收入的比例分别为30.38%、28.91%、21.46%。

2020 年，安徽矿山因疫情及采矿证续期阶段性停产，当期安徽矿山主营业务收入占比较低。在2020年7月，安徽矿山相继换发了30年的采矿许可证、900万吨的安全生产许可证，长期稳定经营的手续齐备。矿山建设已接近尾期，目前已形成700万吨的采选产能，并将于2022年形成900万吨的采选产能。

2020年下半年，安徽矿山（金日晟矿业）铁精粉销量53.01万吨，实现净利润1.19亿元。大中矿业预算2021年安徽矿区铁精粉产量比2019年增加63 吨，达到156万吨规模，按照 2020年安徽矿区铁精粉毛利508.47元/吨计算，预计可以增加毛利3.2亿元。

另一个矿山基地内蒙矿山，其地处内陆，周边钢铁企业众多，离海运港口较远，相对于进口铁矿石公司产品具有显著的运输成本优势。

观其原矿产量，2018-2020年，大中矿业的铁矿石原矿产量为543.88万吨、601.68万吨和527.72万吨。

未来，在现有矿山扩建及新建矿山达产后，大中矿业的年开采原矿能力将达到1,500万吨，可持续开采时间超过30年，行业地位将进一步提升。

值得一提的是，在采选铁矿石上，大中矿业秉承资源节约和循环利用的矿山开采理念，强化环境保护，建设国家绿色矿山。

大中矿业书记沟铁矿和东五份子铁矿先后被评为“第二批国家级绿色矿山试点单位”和“第四批国家级绿色矿山试点单位”，2020年1月，上述两矿被同时评为国家级绿色矿山。且大中矿业被中国冶金矿山企业协会评定为“2019年中国冶金矿山企业50强企业”第17位。

2020年12月，大中矿业被中国冶金矿山企业协会评为第七届冶金矿山“十佳厂矿”及“十佳厂矿长”殊荣。

该评选活动每三年开展一次，由评审委员会专家经过对各矿山技术经济指标、财务指标的计分，并对管理能力指标和综合评价指标的现场述评打分排名而产生，入选矿山还通过中国冶金矿山企业协会网站等面向社会公示。

评委会专家在评价本届入选企业时指出，面对当前复杂的市场环境，入选企业采取的先进做法和创造的宝贵经验，让冶金矿山得到了稳健快速发展。

可以说，国内冶金矿山很多方面已经处于世界领先水平，入选的厂矿代表了国内冶金矿山企业未来发展的方向。

五、矿山开发利用技术体系成熟，研发成果突出VCR技术世界领先

持续的技术创新是公司未来发展的基石。自成立以来，大中矿业始终高度重视技术研发，技术研发实力已成为大中矿业核心竞争优势之一，且大中矿业及金日晟矿业均是国家认定的高新技术企业。

经过多年努力，大中矿业通过对书记沟、周油坊等矿山的开发，形成了矿山开采技术、选矿技术、环保技术在内的较为先进的矿山开发利用技术体系，在提高资源利用率，降低安全风险方面发挥了显著作用。

据招股书，大中矿业内蒙地区矿山为地下开采方式，采矿技术主要为无底柱分段崩落法和充填法，由于公司内蒙地区的铁矿石以磁铁矿为主，嵌布粒度相对较粗，属于易选矿物，因此大中矿业采用单一磁选法即可完成选矿的生产过程。

周油坊铁矿的采矿技术为大直径高中段深孔垂直落矿嗣后充填法，简称VCR法。该方法具有安全、高效、低成本、绿色环保、节约资源的明显优势，达到当今世界地下采矿的先进水平。该方法的特点在于钻岩、爆破、出矿均在硐室和巷道里作业，工人不直接进入采空区作业，大大降低了危险性。周油坊铁矿石的主要成分为磁铁矿和镜铁矿，选矿技术为磁选法、重选法和浮选法。

上述生产技术均已处于大批量生产阶段。

近年来，大中矿业投入了大量资源从事铁矿石采选领域的技术研发，并取得多项研究成果。

截至2021年4月19日，大中矿业共获得授权专利85项，且正在从事的主要研发项目13个。

2018-2020年，大中矿业的研发费用金额分别为4,896.02万元、6,220.25万元、6,793.65万元，占当期营业收入的比例分别为3.18%、2.42%、2.72%。

2019-2020年，大中矿业研发人员数量分别为195人、280人，2020年同比增长43.59%。其中，核心技术人员3名，分别为吴金涛、张杰、吴江海。

此外，大中矿业为推进矿山开发建设进度，提升科研水平，研究解决矿山建设及生产经营过程中的技术难题，促进矿山企业的可持续发展，大中矿业分别成立了大中矿业研发中心和金日晟矿业科技研究所，主要职责是对矿井建设、采矿工艺、选矿工艺、尾矿综合利用、矿山机械等各流程中的科技研究，为其生产建设全方位提供技术性支持。

其中，大中矿业研发中心于2017年12月29日获得内蒙古自治区认证的“大中矿业铁精矿研究开发中心”。

持续的技术创新是大中矿业未来能够持续稳定发展的基石，通过将这些技术成果应用于生产，将对降低大中矿业产品成本、为其增强盈利能力提供保障。